Ο «λανθασμένος» λογαριασμός του χρέους της Ευρώπης

Η Ευρώπη εδώ και καιρό απειλείται από τον κίνδυνο δύο κρίσεων. Ο πρώτος θα εκραγεί με μια επιτυχημένη κερδοσκοπική επίθεση στα ομόλογα μιας μεγάλης χώρας της ευρωζώνης, θέτοντας αμέσως σε κίνδυνο την επιβίωση του ενιαίου νομίσματος. Ο Πρόεδρος της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας, Mario Draghi ορκίζεται να κάνει «ό,τι χρειάζεται» για να αποφευχθεί η χρεοκοπία στην ευρωζώνη που φαίνεται να έχει μειωθεί ότι κινδυνεύει – τουλάχιστον για την ώρα.

Ο άλλος κίνδυνος είναι μια διαφαινόμενη κρίση ανάπτυξης - ένας κίνδυνος που γίνεται ολοένα και πιο σοβαρός. Οι πιο πρόσφατες μακροοικονομικές προβλέψεις της ΕΚΤ, η οποία περιέκοψε την αναμενόμενη αύξηση του ΑΕΠ τόσο για το 2012 όσο και για το 2013, κάνει την απειλή πολύ σαφή: Η ευρωζώνη είναι βέβαιο ότι θα συρρικνωθεί φέτος, και θα αυξηθεί μόλις κατά 0,3%, στην καλύτερη περίπτωση, το επόμενο έτος.

Η Ευρώπη προσγειώνει επίμονα τους στόχους της ανάπτυξης, επειδή οι ευρωπαϊκοί φορείς χάραξης πολιτικής υποτιμούν επίμονα τους δημοσιονομικούς πολλαπλασιαστές, επιδιώκοντας τη λιτότητα αντ’ αυτών. Και βραδύτερη ανάπτυξη σημαίνει χαμηλότερα έσοδα, που συνεπάγονται μεγαλύτερα ελλείμματα και βαρύτερες επιβαρύνσεις του χρέους – στο οποίο σημείο, καθώς ο Wolfgang Munchau των Financial Times και άλλοι έχουν τονίσει, ολόκληρο το σφίξιμο της ζώνης αρχίζει να φαίνεται αυτοκαταστροφικό.

Όλα αυτά είναι πολύ ανησυχητικά. Αλλά τα πράγματα θα μπορούσαν να πάνε χειρότερα. Το πρόβλημα δεν είναι μόνο ότι η αργή ανάπτυξη είναι η κινητήρια δύναμη των επιπέδων του χρέους. Είναι, επίσης, όλο και πιο πιθανό ότι το υπερβολικό χρέος μπορεί το ίδιο να γίνει η αιτία της αργής ανάπτυξης.

Λίγοι άνθρωποι θέλουν να πάνε προς αυτή την οδό, γιατί οδηγεί απευθείας στο ερώτημα της διαγραφής χρεών. Αλλά το ζήτημα δεν μπορεί πλέον να αγνοείται - και όχι μόνο στην περίπτωση της Ελλάδας.

Η έννοια του υπερβολικού χρέους υπήρχε πάντα, αλλά αυτό έγινε σημαντικό κατά τη διάρκεια της κρίσης χρέους της Λατινικής Αμερικής της δεκαετίας του 1980. Πολλές πτυχές αυτής της κρίσης, ισχύουν και για την κατάσταση της Ευρώπης σήμερα.

Ένα υπερβολικό χρέος υπάρχει όταν το χρέος μιας χώρας είναι αρκετά μεγάλο ώστε τα οφέλη της προσαρμογής και της ανάπτυξης πάνε εξ ολοκλήρου στους πιστωτές. Όπως ο νομπελίστας οικονομολόγος Paul Krugman επεσήμανε ένα τέταρτο του αιώνα πριν, μία χώρα σε αυτή την κατάσταση θα είναι απρόθυμη να αναλάβει πρόσθετη επώδυνη προσαρμογή, γιατί δεν παίρνει τίποτα σε αντάλλαγμα. Και, επειδή τα έσοδα από κάθε νέα επένδυση θα χρησιμοποιούνται για την εξυπηρέτηση υφιστάμενων υποχρεώσεων, ο πρόβολος του χρέους αποθαρρύνει τις ιδιωτικές επενδύσεις και την ανάπτυξη.

Αν το αντικίνητρο είναι αρκετά μεγάλο, τότε ένα μεγαλύτερο βάρος του χρέους μπορεί να προκαλέσει την ικανότητα αποπληρωμής της χώρας να μειωθεί. Αυτό οδηγεί σε μια καμπύλη Laffer ελάφρυνσης του χρέους. Για τα χαμηλά επίπεδα χρέους, η αύξηση του βάρους του χρέους αυξάνει την ροή των πληρωμών που οι πιστωτές παίρνουν. Αλλά αυτή η σχέση αντιστρέφεται όταν ο όγκος του χρέους διασχίζει ένα ορισμένο όριο. Η μείωση της ονομαστικής αξίας του χρέους είναι καλή όχι μόνο για τις χώρες-οφειλέτες στη «λάθος πλευρά» της καμπύλης, είναι επίσης καλή για τους πιστωτές, οι οποίοι αναμένεται να πάρουν περισσότερα από τα χρήματά τους πίσω.

Αλλά, ενώ το καθαρά θεωρητικό κατασκεύασμα διευκρινίζει το πρόβλημα, ο υπολογισμός μιας χώρας που βρίσκεται στην καμπύλη Laffer ελάφρυνσης του χρέους της δεν είναι εύκολη υπόθεση. Πολλές διδακτορικές διατριβές γράφτηκαν για το θέμα αυτό κατά τη διάρκεια της κρίσης χρέους της Λατινικής Αμερικής της δεκαετίας του 1980.

Εκ των υστέρων, δύο πράγματα φαίνονται σαφή. Πρώτον, οι χώρες της Λατινικής Αμερικής δεν άρχισαν να αναπτύσσονται και πάλι μέχρι που το χρέος είχε μειωθεί σημαντικά μέσα από μια σειρά πρωτοβουλιών – με το πιο σημαντικό να είναι το σχέδιο Brady του 1989, σύμφωνα με το οποίο οι χώρες της Λατινικής Αμερικής θέσπισαν μεταρρυθμίσεις σε αντάλλαγμα για την ελάφρυνση του χρέους. Δεύτερον, οι πιστωτές που έμειναν εντός - από την εναλλαγή παλαιών υποχρεώσεων είτε νέων ομολόγων Brady είτε για τα τοπικά ή ίδια κεφάλαια – κατά μεγάλο βαθμό έπραξαν ορθά.

Οι σκεπτικιστές θα απαντήσουν ότι η Ευρώπη δεν είναι Λατινική Αμερική, και ότι τα επιτόκια που επιβάλλονται στις ευρωπαϊκές κυβερνήσεις σήμερα είναι πολύ χαμηλότερα από ό,τι η Αργεντινή ή το Μεξικό έπρεπε να ξεπληρώσουν στη συνέχεια. Ίσως. Ωστόσο, πολλές ευρωπαϊκές χώρες είναι περισσότερο χρεωμένες από ό,τι ήταν οι ομολόγές τους της Λατινικής Αμερικής.

Το δημόσιο χρέος της Γαλλίας είναι το 90% του ΑΕΠ και αυξάνεται, και οι αναλογίες του δημόσιου χρέους / ΑΕΠ πέντε ευρωπαϊκών χωρών είναι πάνω από το 100%. Οι χώρες της Λατινικής Αμερικής χρειάστηκε να αναζητήσουν τη μείωση του χρέους, όταν το δημόσιο χρέος τους ήταν μικρότερο. Και η πρόσφατη απότομη αύξηση του spread του επιτοκίου των ιταλικών κρατικών ομολόγων θα πρέπει να υπενθυμίσει στους αισιόδοξους ότι, με το δημόσιο χρέος τόσο ψηλά, πολλά πράγματα μπορούν να πάνε στραβά ανά πάσα στιγμή.

Όλο και περισσότεροι Ευρωπαίοι ενστερνίζονται την άποψη ότι η Ελλάδα πρέπει να έχει περικοπή του χρέους της για άλλη μια φορά, και ότι αυτή τη φορά οι επίσημες αξιώσεις από την Ελλάδα θα πρέπει να μειωθούν, επίσης. Αλλά λίγοι Ευρωπαίοι πιστεύουν σήμερα ότι η Ιταλία, η Ισπανία ή η Πορτογαλία, πολύ λιγότερο η Γαλλία, θα χρειαστούν μείωση του χρέους. Δώστε τους χρόνο. Δεν ήταν πολύ καιρό πριν που λίγοι Ευρωπαίοι θα μπορούσαν να φανταστούν μία κρίση του ευρώ.http://www.banksnews.gr