Θα ακυρώσουν οι κεντρικές τράπεζες το δημόσιο χρέος;

Ολοκληρώνοντας το ΔΝΤ τις συναντήσεις του στο Τόκιο αυτό το Σαββατοκύριακο, είναι πλέον προφανές ότι οι κυβερνήσεις αγωνίζονται να βρουν τη σωστή ισορροπία μεταξύ ελέγχου του δημόσιου χρέους, το οποίο υπερβαίνει πλέον 110 τοις εκατό του ΑΕΠ για τις προηγμένες οικονομίες, και την αύξηση του ρυθμού της οικονομικής ανάπτυξης. Ο πρώτος στόχος απαιτεί μεγαλύτερη δημοσιονομική λιτότητα, ενώ ο δεύτερος απαιτεί το αντίθετο. Υπάρχει κάποια λύση στο γόρδιο αυτό δεσμό;

Μία ριζοσπαστική λύση που συζητείται είναι η ακύρωση (ή, πιο ευγενικά, «αναδιάρθρωση») μέρος του χρέους που έχει αποκτηθεί από τις κεντρικές τράπεζες ως συνέπεια της ποσοτικής χαλάρωσης (QE) στις ΗΠΑ. Η κυβέρνηση και η κεντρική τράπεζα είναι σταθεροί παίκτες του δημόσιου τομέα, έτσι ώστε ένας ενοποιημένος ισολογισμός του δημόσιου τομέα θα συμψήφιζε το χρέος και θα το μηδένιζε.

Αυτή η επιλογή θεωρείται εδώ και χρόνια εξαιρετικά επικίνδυνη για πληθωριστικούς λόγους, και δεν έχει ποτέ συζητηθεί δημόσια από ανώτερους κεντρικούς τραπεζίτες. Ωστόσο, ο Adair Turner, πρόεδρος του βρετανικού Οργανισμού Χρηματοπιστωτικών Υπηρεσιών, και σύμφωνα με πληροφορίες υποψήφιος διοικητής της Τράπεζας της Αγγλίας, σε ομιλία του την περασμένη εβδομάδα τόνισε ότι οι εν λόγω πιο ανορθόδοξες επιλογές, συμπεριλαμβανομένης της «περαιτέρω ενοποίησης των διαφόρων πτυχών της πολιτικής,» ίσως χρειαστεί να εξεταστούν.

Οι δημοσιογράφοι Robert Peston του BBC και ο Simon Jenkins από την εφημερίδα The Guardian, δήλωσαν ότι «η προσωπική θέση» του κ. Turner είναι ότι μέρος των κρατικών ομολόγων της Τράπεζας ενδέχεται να ακυρωθεί, ώστε να δωθεί ώθηση στην οικονομία. Ο κ. Turner διαχώρισε ωστόσο δημόσια τη θέση του από αυτή τη πρόταση το Σάββατο. Ωστόσο, η έννοια θα συζητηθεί πλέον ευρέως. Είναι εύκολο να δούμε πώς η ιδέα θα μπορούσε να φανεί ελκυστική σε έναν υπουργό Οικονομικών που αντιμετωπίζει την ανάγκη να εφαρμοστεί αυστηρότερη δημοσιονομική πολιτική κατά τη διάρκεια μιας ύφεσης, προκειμένου να μειωθεί το ποσοστό του δημόσιου χρέους.

Γιατί αποτελεί άραγε τόσο ριζοσπαστική ιδέα; Κανείς στον ιδιωτικό τομέα δε θα χάσει από την ακύρωση των ομολόγων αυτών, τα οποία έχουν ήδη αγοραστεί σε τιμές αγοράς από την κεντρική τράπεζα με μετρητά. Ο ηττημένος, όμως, θα είναι η ίδια η κεντρική τράπεζα, η οποία θα εξαλείψει αμέσως την κεφαλαιακή της βάση, σε αυτή την περίπτωση. Το κρίσιμο ερώτημα είναι αν αυτό έχει σημασία, αν ναι, με ποιο τρόπο.

Για να το καταλάβουμε, θα πρέπει να αναρωτηθούμε γιατί οι κυβερνήσεις χρηματοδοτούν τα ελλείμματά τους μέσω της έκδοσης ομολόγων, και όχι απλά ζητώντας από την κεντρική τράπεζα να τυπώσει χρήμα, που δεν θα προσθέσει εξάλλου τίποτα στο δημόσιο χρέος. Τελικά, η απάντηση είναι ο φόβος του πληθωρισμού. Όταν τρέχει ένα δημοσιονομικό έλλειμμα, η κυβέρνηση διοχετεύει τη ζήτηση στην οικονομία. Με την πώληση ομολόγων για την κάλυψη του ελλείμματος, που απορροφά την ιδιωτική αποταμίευση, αφήνοντας λιγότερα κεφάλαια για τη χρηματοδότηση ιδιωτικών επενδύσεων. Ένας άλλος τρόπος για να το εξετάσουμε είναι ότι με τον τρόπο αυτό αυξάνονται τα επιτόκια από την πώληση των ομολόγων. Επιπλέον, ο ιδιωτικός τομέας αναγνωρίζει ότι τα ομόλογα κάποια μέρα θα πρέπει να εξαγοραστούν, έτσι ώστε η αναμενόμενη επιβάρυνση της φορολογίας αυξάνεται στο μέλλον. Αυτό όμως μειώνει την ιδιωτική δαπάνη σήμερα. Ο συνδυασμός αυτών των παραγόντων αποκαλείται «φαινόμενο συγκράτησης» των πωλήσεων ομολόγων.

Όλα αυτά αλλάζουν, αν η κυβέρνηση δεν διαθέσει ομόλογα για να χρηματοδοτήσει το έλλειμμα του προϋπολογισμού, αλλά ζητήσει από την κεντρική τράπεζα να τυπώσει χρήμα αντ 'αυτού. Σε αυτή την περίπτωση, δεν υπάρχει απορρόφηση των ιδιωτικών αποταμιεύσεων, καμία τάση τα επιτόκια να αυξάνονται, και δεν αναμένεται καμία επιβάρυνση της μελλοντικής φορολογίας. Η περιοριστική επίδραση δεν εφαρμόζεται. Προφανώς, για οποιαδήποτε δεδομένο έλλειμμα του προϋπολογισμού, αυτό είναι πιθανό να είναι πολύ πιο 'επεκτατικό' (και ενδεχόμενως πληθωριστικό) από τη χρηματοδότηση μέσω ομολόγων.

Αυτό όμως δεν έχει συμβεί μέχρι τώρα στο πλαίσιο της ποσοτικής χαλάρωσης. Η δημοσιονομική πολιτική, στη θεωρία τουλάχιστον, έχει οριστεί χωριστά από την κυβέρνηση, και το έλλειμμα του προϋπολογισμού καλύπτεται από την πώληση ομολόγων. Η κεντρική τράπεζα έρχεται στη συνέχεια και αγοράζει μερικά από αυτά τα ομόλογα, προκειμένου να μειωθούν τα μακροπρόθεσμα επιτόκια. Αυτό το θεωρεί απλά ως ένα αντισυμβατικό βραχίονα της νομισματικής πολιτικής. Τα ομόλογα αναμένεται να μείνουν προσωρινά μόνο στην κεντρική τράπεζα, και δε θα πωλούνται πίσω στον ιδιωτικό τομέα όταν η νομισματική πολιτική γίνει πιο αυστηρή. Ως εκ τούτου, σε μακροπρόθεσμη βάση, το ποσό του χρέους που κατέχει το δημόσιο δεν μειώνεται από την ποσοτική χαλάρωση, και όλα τα αποτελέσματα περιορισμού των πωλήσεων ομολόγων σε μακροπρόθεσμο ορίζοντα θα εξακολουθούν. Έτσι η μακροπρόθεσμη δημοσιονομική αριθμητική της κυβέρνησης δεν επηρεάζεται.

Σημειώστε ότι η ποσοτική χαλάρωση υπό αυτές τις συνθήκες δεν επηρεάζει άμεσα το εισόδημα ή τον πλούτο του ιδιωτικού τομέα. Από την πλευρά του ιδιωτικού τομέα, το μόνο που συμβαίνει είναι ότι κατέχει περισσότερα ρευστά περιουσιακά στοιχεία (κυρίως καταθέσεις από εμπορικές τραπεζικές στην κεντρική τράπεζα), και λιγότερα πάγια στοιχεία ενεργητικού (π.χ. κρατικά ομόλογα). Επειδή αυτό είναι μόνο μια προσωρινή συμφωνία ανταλλαγής περιουσιακών στοιχείων, μπορεί να επηρεάσει το επίπεδο των αποδόσεων των ομολόγων, αλλά κατά τα άλλα οι οικονομικές επιπτώσεις μπορεί να είναι μάλλον περιορισμένες.

Τώρα σκεφτείτε τι θα συνέβαινε αν τα ομόλογα της κεντρικής τράπεζας ακυρωθούν, αντί να πωληθούν πίσω στον ιδιωτικό τομέα. Στο πλαίσιο αυτής της προσέγγισης, η μακροχρόνια συγκράτηση των πωλήσεων ομολόγων θα μπορούσε επίσης να ακυρωθεί, οπότε θα πρέπει να υπάρχει άμεση διεγερτική επίδραση στην ονομαστική ζήτηση στην οικονομία. Αν γίνει κάτι τέτοιο χωρίς την τροποποίηση της πορείας του ελλείμματος, θα αυξηθούν οι επεκτατικές επιδράσεις των προηγούμενων ελλειμμάτων στην ονομαστική ζήτηση, και θα μειωθούν τα βάρη του δημόσιου χρέους που σχετίζονται με τέτοια ελλείμματα.

Οι κεντρικές τράπεζες έχουν αγοράσει τώρα τόσο πολύ δημόσιο χρέος που οι συνέπειες μιας τέτοιας ενέργειας θα μπορούσαν να είναι μεγάλες. Αυτή είναι η κατάσταση στο Ηνωμένο Βασίλειο, όπου η Τράπεζα της Αγγλίας κατέχει το 25 τοις εκατό όλων των εκκρεμών χρεών της κυβέρνησης.

Επιπλέον, τα αποτελέσματα θα μπορούσαν να είναι εντονότερα εάν αντί απλά να ακυρωθεί το χρέος, η κεντρική τράπεζα αποφάσιζε να συνεργαστεί με την κυβέρνηση, συμφωνώντας να χρηματοδοτήσει άμεσα την αύξηση του ελλείμματος του προϋπολογισμού με την εκτύπωση νέου χρήματος. Και τότε πραγματικά δε θα υπήρχε θέμα διαχωρισμού μεταξύ δημοσιονομικής και νομισματικής πολιτικής.

Εκτός από καιρό πολέμου, οι ανεπτυγμένες οικονομίες δεν είναι συνήθως πρόθυμες να εξετάσουν τέτοιου είδους ενέργειες. Οι πιθανές πληθωριστικές επιπτώσεις, οι οποίες στην πραγματικότητα σηματοδοτούνται από την κατάργηση του κεντρικού τραπεζικού κεφαλαίου που συνεπάγεται η στρατηγική αυτή, ανέκαθεν θεωρούνταιν πολύ επικίνδυνο ενδεχόμενο.

Αυτό εξακολουθεί να ισχύει. Όμως όλο και περισσότεροι ανησυχούν για τον αποπληθωρισμό από ότι για τον πληθωρισμό – και εκεί αναμένονται νέες εκπλήξεις.                  http://www.sofokleous10.gr